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Aug 30, 2023

Marathon Digital: Pagar de más por una empresa minera que paga de más por Bitcoin (NASDAQ:MARA)

luza studios Si bien escribí anteriormente sobre mi optimismo sobre Bitcoin (BTC-USD) en este punto del ciclo, no compraría Marathon Digital Holdings (NASDAQ:MARA). Marathon Digital Holdings es un Bitcoin

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Si bien escribí anteriormente sobre mi optimismo sobre Bitcoin (BTC-USD) en este punto del ciclo, no compraría Marathon Digital Holdings (NASDAQ:MARA). Marathon Digital Holdings es una empresa minera de Bitcoin que ofrece a los inversores exposición indirecta a Bitcoin. No creo que MARA tenga ningún valor como negocio minero, y no hay ningún activo subyacente disponible con su precio de mercado muy por encima de su valor liquidativo (NAV). Si bien creo que las acciones probablemente subirán junto con BTC como lo hizo en 2020 y 2021, no creo que haya un caso lógico para un rendimiento superior frente a Bitcoin o Grayscale Bitcoin Trust (OTC:GBTC).

El valor de un negocio minero generalmente se derivaría aplicando un múltiplo de las ganancias que la empresa genera al extraer a un costo inferior al precio de mercado del producto que extrae.

Una empresa minera que extrae oro a un costo operativo de $1700 la onza, con un precio de mercado de $1950 la onza, obtendría una ganancia de $250 la onza extraída. Ahora bien, si tuviera una empresa minera que extrae oro a un costo de 2200 dólares la onza, ¿cuánto pagaría por mi empresa? Ni siquiera lo aceptarías gratis. De hecho, tendría que pagarle para quitarme de encima un negocio que quema tanto dinero.

Incluso si usted es el mayor alcista del mundo del oro y cree que el oro va a alcanzar los 10.000 dólares la onza, todavía no me compraría mi negocio de extracción de oro. Simplemente comprarías oro directamente. ¿Por qué pagar algo por una empresa que efectivamente compra el producto que desea comprar por más de lo que cotiza? Estaría pagando de más por una empresa que paga de más por el producto.

Lo mismo se aplica a MARA para su operación minera de Bitcoin. Incluso si usted es optimista sobre Bitcoin, el negocio minero no tiene valor si no extrae Bitcoin por menos del precio de mercado de Bitcoin.

Como se ve en los ingresos operativos a continuación, la compañía constantemente no logra extraer Bitcoin a un precio inferior a su precio de mercado. Sabemos esto porque el precio al contado de Bitcoin en el momento de la recompensa en bloque se utiliza para medir los ingresos en el estado de resultados, lo que significa que los ingresos operativos son representativos de las ganancias que obtendría la empresa si vendiera el Bitcoin que extrajo inmediatamente después de extraerlo. Dado que los ingresos operativos son consistentemente negativos, podemos concluir que MARA históricamente ha extraído Bitcoin por más que su precio de mercado predominante.

Declaración de ingresos de MARA en busca de alfa

La producción de BTC del segundo trimestre fue de 2.926 BTC, mientras que los costos de producción fueron de 113 millones de dólares, que consisten en 92,5 millones de dólares en costos de ingresos y 20,5 millones de dólares en gastos generales y administrativos. Esto se traduce en un costo de minería por Bitcoin de $38,615, que es un 48% por encima del precio actual de mercado de $26,130. Dado que el precio de Bitcoin está sustancialmente por debajo del costo de minería por BTC de la compañía, el negocio minero tiene un valor negativo hoy.

Se podría decir que las acciones subirán porque retienen y extraen Bitcoin, y el precio de Bitcoin aumentará con el tiempo. No estaría en desacuerdo con esa afirmación, pero actualmente no hay ninguna razón para poseer MARA sobre BTC directamente.

La compañía tiene actualmente 17.307 BTC, 128 millones de dólares en efectivo, 99,8 millones de dólares en inversiones, 784 millones de dólares en equipos y 734,6 millones de dólares en deuda, lo que le da un valor liquidativo de 713,6 millones de dólares o 4,09 dólares por acción al precio de mercado actual de BTC.

15,7 millones de dólares

713,6 millones de dólares

$4.09

61%

Fuente: MARA Q2 2023 10-Q

Con la acción cotizando a $ 10,55, la acción se cotiza con una prima del 158% sobre el NAV, por lo que claramente no hay nada que hacer con el valor del activo subyacente. Compare este GBTC, sobre el que escribí anteriormente un artículo alcista, cotizando con un descuento del 25% sobre el NAV.

Con 128 millones de dólares en efectivo restantes, a MARA le queda 1 trimestre de producción antes de tener que comenzar a vender Bitcoin para continuar con las operaciones mineras o emitir acciones para recaudar efectivo. Si agotan su efectivo y generan otros 3.000 BTC en el tercer trimestre, esto llevaría a 20.307 BTC en su balance. Sus bienes serían los siguientes. Para ser generoso, he ignorado la depreciación de sus equipos de minería.

Deuda

Para simplificar, también he ignorado los efectos de la dilución de acciones. En realidad, lo que probablemente sucederá es que emitirán más acciones y continuarán extrayendo Bitcoin más allá del tercer trimestre. Cualquier pronóstico de los efectos de esta trayectoria sería muy inexacto porque dependería del precio de mercado en el momento de la emisión de acciones, así como del número de acciones emitidas. En cualquier caso, el impacto positivo de acumular más BTC a través de la minería probablemente se vería compensado por las emisiones dilutivas necesarias para continuar con las operaciones. Por lo tanto, el enfoque anterior daría una aproximación decente del valor liquidativo por acción a diferentes precios de BTC.

Si bien se podrían lograr algunas ventajas si BTC supera los máximos históricos anteriores, las ganancias de una inversión en MARA estarían muy por detrás de las ganancias de una inversión directa en BTC, suponiendo que MARA realice un seguimiento de su NAV.

La única justificación para invertir en MARA en lugar de BTC sería la suposición de que los costos de minería terminarían siendo sustancial y sosteniblemente inferiores al precio futuro de BTC. Sin embargo, parece que el costo de MARA por BTC está altamente correlacionado con el precio de BTC, y que MARA extrae constantemente entre un 26 y un 78 % por encima del precio de BTC en un año determinado.

Fuentes: Presentaciones ante la SEC y Yahoo Finance

Con la próxima reducción a la mitad que aumentará la dificultad de la minería y bloqueará las recompensas, no veo ninguna justificación para una futura reversión de esta correlación o una futura disminución del costo de la minería en relación con BTC.

En este punto del ciclo, no recomendaría vender en MARA debido a su correlación de precios con BTC. Probablemente podría continuar negociando una prima sostenida sobre su NAV a pesar de sus operaciones mineras sustancialmente no rentables.

Mantengo posiciones largas en BTC y otros fideicomisos que mantienen BTC y otras criptomonedas con descuentos sustanciales sobre el NAV, que prefiero con diferencia a un vehículo de inversión como MARA. Escribiré sobre estos Fideicomisos en artículos futuros.

Nota del editor: este artículo analiza uno o más valores que no se negocian en una bolsa importante de EE. UU. Tenga en cuenta los riesgos asociados con estas acciones.

Este artículo fue escrito por

Divulgación del analista: No tengo/tenemos ninguna posición de acciones, opciones o derivados similares en ninguna de las empresas mencionadas, y no tenemos planes de iniciar dichas posiciones dentro de las próximas 72 horas. Yo mismo escribí este artículo y expresa mis propias opiniones. No recibo ninguna compensación por ello (aparte de Buscando Alfa). No tengo ninguna relación comercial con ninguna empresa cuyas acciones se mencionan en este artículo.

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